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国债期货重启,327事件会不会重演?  

2013-09-03 09:11:12|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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中国证监会在8月30日举行的新闻发布例会上宣布,批准中国金融交易所于9月6日上市国债期货。同一天,中金所即正式发布了《5年期国债期货合约》及相关细则。酝酿已久的国债期货重启终于落槌。值得注意的一个背景是,在A股市场刚刚发生光大证券事件以后,正当市场普遍猜测国债期货的推出是否会延后的微妙时刻,证监会的这一行动显示了其对市场创新的坚定态度。

说起国债期货,人们很自然地就会联想到18年前发生的国债期货327事件。这场毁灭了一家发展势头强劲的证券公司、改变了中国证券市场轨迹的事件,至今仍是市场挥之不去的梦魇。那么,当今天国债期货重新出现于市场的时候,327事件是否会重演便成了一个现实的问题。回答这个问题,需要从国债期货的本质特性说起。

国债期货作为一种期货交易品种,自然具有期货交易的特性。期货交易是商品生产者为规避风险,从现货交易中的远期合同交易发展而来的。在远期合同交易中,交易者集中到商品交易场所交流市场行情,寻找交易伙伴,通过拍卖或双方协商的方式来签订远期合同,等合同到期,交易双方以实物交割来了结义务。交易者在频繁的远期合同交易中发现:由于价格、利率或汇率波动,合同本身就具有价差或利益差,因此完全可以通过买卖合同来获利,而不必等到交割实物时再获利,期货交易就这样形成了。

很显然,期货交易对于大宗商品的需求者来说是很有实用价值的,它可以以事先确定的价格来规避未来可能发生的价格上涨,而对于卖出方来说,期货交易同样可以产生稳定的价格预期,不会因标的物价格的大幅下跌而致使利益受损。但是,当期货交易演变为对买卖合同的交易时,它便开始脱离对交易标的物的依赖,而成为一种投机色彩很浓的交易。尽管对于某一交易品种未来价格变化的判断,可以作出大致准确的判断,但投机炒作力量的加入常常使价格出现出人意料的变化,从而使期货交易者的套期保值功能无法实现。现在A股市场上有“亏损王”之称的中国远洋,它最大的失误就是前几年在国际石油市场上参与了远洋运输用油的期货交易,由于它判断国际石油市场未来价格还将上涨而买下了大单看涨期权,以为可以狠赚一笔,殊不料此后国际油价一路下跌,它却只能按照合同高价购进成品油,从而造成100多亿元的严重亏损,至今其股票已被“披星戴月”,面临退市。

相比之下,国债期货的风险应该远远低于其他的交易品种。这是因为,每期国债品种都有明确的发行量,它的利率也于发行时明确告知市场,因此,对它未来的价格变动是可以建立明确预期的。这种特性决定了在一个正常的市场里,国债期货交易不大可能出现大的波澜。上海证交所早在1992年12月就推出了12个品种的国债期货合约,但交易一直未见活跃,就是因为这个原因。1994年底、1995年初,国债期货交易开始火爆起来。其背景是在当时通货膨胀高企、国债发行困难的情况下,财政部决定对已经发行的国债按照当期通胀率实行保值贴补。这使得正在交易的国债期货的未来价格也出现了不确定性。1995年2月,围绕着327合约的国债期货品种是否贴息,市场上发生了巨大的分歧,判断失误的万国证券在面临严重亏损的情况下,在总裁管金生的策划下孤注一掷,以远超当期国债实际发行量的巨大空单抛向市场,导致其价格大幅下降,终于引发了震惊中外的327事件。由于紧接着又发生了319事件,直接触发国务院在1995年5月叫停了国债期货交易。

回顾327事件的这个过程,就可以发现,在今天的背景下,类似327这样的恶性事件不大可能在目前重演。一方面,证监会、中金所已经对国债期货的重启进行了多年的研究和筹备,尤其是在风险控制方面建立起了完善的管理制度。而更重要的另一个方面是,现在发行的国债已不再实行保值贴补,这使得国债期货未来价格的不确定性减少了许多,其价格波动被控制在一个很小的幅度内,投机炒作的空间也很小。因此,类似327事件这样的极端事件,已经没有条件在国债期货市场上再度发生,这也是证监会能够放心重启国债期货的一个先决条件。即使再出现像当年管金生那样的疯狂行为,由于期货市场已建立了“熔断”机制,每笔交易均有严格的保证金要求,交易异动被实时监控,因此也不可能形成真实的交易。

当然,此次光大证券事件发生以后,市场普遍将其与当年的327事件联系在一起思考。光大事件的一个重要教训是在证券机构的自营普遍推行量化交易后,过分依赖电脑交易系统,从而导致出现一场类似由“机器人”发动的大型乌龙交易,它对市场的影响程度远远超过了某个交易员“乌龙指”的失误。现在,我们可以相信所有的证券机构都以光大为鉴,加强了在这方面的风险控制。而这起事件提醒我们的是,魔鬼藏在细节里,我们可以从大的方向乐观地认为,327事件不会重演,但这并不意味着放松对风险的管控。只有把所有的细节都设想周到并且建立起可靠的防范措施,才有可能将魔鬼永远关紧在“潘多拉的盒子”之内。

 

(东方早报,2013年9月3日)

 

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